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佳禾食品(605300)

事件:

佳禾食品发布2022年报及2023年一季报公告，2022年实现收入24.28亿元，同比+1.17%；归母利润1.15亿元，同比-23.45%；扣非净利0.93亿元，同比-28.03%。2023Q1实现收入6.41亿元，同比+22.77%；归母净利0.63亿元，同比+267.18%；扣非净利0.51亿元，同比+265.43%。

投资要点:

植脂末主业恢复明显，业绩超预期。疫情期间下游现制茶饮开店和需求受损，公司去年上半年整体表现受影响较大，进入下半年后，植脂末订单稳步恢复，2022Q4每月销售预计环比都有个位数增长，叠加咖啡业务充分享受行业高增红利、植物基产品快速增长，去年Q4收入增长24.07%。2023Q1延续较快增长，增速达22.77%，其中粉末油脂/咖啡/植物基分别增长27.12%/64.49%/35.55%。利润端由于棕榈油成本下降明显、咖啡产能利用率提升，弹性凸显。我们认为当前公司植脂末主业位于稳步复苏通道，竞争格局改善，咖啡及植物基维持高增，进入二季度后基数较低，预计今年Q2业绩弹性更高。

毛利率稳步修复中，净利率有望回到双位数水平。公司原材料中棕榈油占比较高，去年棕榈油价高增，成本压力较大影响毛利率。当前棕榈油价已基本回落至2021年同期水平，有效提振植脂末毛利率表现。而咖啡业务方面，尽管近两年咖啡豆平均价格上涨，但公司通过合同锁定咖啡豆价格和供应量，外加产能利用率提高，咖啡毛利率稳中有升。公司整体毛利率2022Q4同比增加1.96pct至15.48%，2023Q1同比增加5.50pct至16.97%。我们认为公司今年整体毛利率仍将随着成本压力缓解、咖啡新品旺销，回归正常水平。受益于毛利率修复，公司2022Q4净利率同比+0.64pct至6.86%，2023Q1同比+6.58pct至9.88%，已超过2021年Q1水平，恢复趋势明确。

咖啡及植物基第二曲线开始显现，看好成本价跌后的业绩弹性。公司是我国植脂末龙头，深耕植脂末市场20年以来，已形成产品优、研发强、响应下游需求快速、客户渠道资源丰厚等多重竞争优势，我们预计植脂末随着奶茶行业的发展而持续增长。截至2022年底，公司95.22%的销售收入来源于零反脂产品，已全面停售含反脂产品，顺利实现零反式计划。同时，公司不断丰富咖啡和植物饮料业务，第二增长曲线开始显现。咖啡业务正处于快速成长阶段，公司将凭借强大的供应链优势，充分发挥咖啡业务与植脂末业务间的协同效应，享受行业成长红利。植物饮品方面，公司依托自主研发的酶解、浓缩技术，率先上市冷冻燕麦浆，今年燕麦奶产品也有新升级。看好公司今年咖啡及植物基产品放量带来的收入加速增长，利润端预计弹性更高。

盈利预测和投资评级 预计公司2023-2025年实现净利润2.79、3.75、4.82亿元，同比+142%/35%/28%，对应PE为29/21/16倍，调升评级至“买入”评级。

风险提示 1）下游需求不及预期；2）消费者对植脂末认知度不及预期风险；3）原材料价格波动风险；4）食品安全风险；5）疫情影响超预期。